【慧聰制藥工業(yè)網(wǎng)】上海醫(yī)藥（601607）在重組后已成為橫跨工商業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈的醫(yī)藥航母,工業(yè)排名第三,僅次于哈藥和石藥;商業(yè)排名第二,僅次于國藥控股。

    赴港融資突破資金瓶頸,擴張進程有望加速。2010年9月9日,公司公告擬在香港主板上市并募集資金80億元,預計在2011年上半年實施。在目前國內(nèi)醫(yī)藥流通行業(yè)兼并重組具有內(nèi)在要求和政策推動的大背景下,醫(yī)藥商業(yè)企業(yè)的收購價格水漲船高,資金實力成為企業(yè)兼并重組的決定性因素。一旦赴港融資成行,公司將突破資金瓶頸,在外延式擴張之路上大展鴻圖。因此,我們認為,按照國藥控股的發(fā)展歷程,隨著融資成功,2011-2012年將是公司大肆擴張的時期,資產(chǎn)和盈利規(guī)模將出現(xiàn)大幅增長。

    工商業(yè)聯(lián)動,內(nèi)部整合+外延擴張效率高。上海醫(yī)藥（601607）最大的優(yōu)勢便在于工商業(yè)聯(lián)動,具有全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢。公司無論工業(yè)還是商業(yè)的規(guī)模都是名列前茅,保證了工商業(yè)具有良好的協(xié)同性:一方面,公司商業(yè)以品種全為特色,基本涵蓋了高端專科藥、普藥、基本藥物等絕大多數(shù)品類,因此可以促進自有工業(yè)產(chǎn)品的銷售;另一方面,工業(yè)種類眾多,在產(chǎn)1000多個品種,可以極大地豐富商業(yè)的品種資源。這種工商業(yè)的巨大協(xié)同效應正是上海醫(yī)藥（601607）與國藥控股等國內(nèi)醫(yī)藥巨頭抗衡的最大優(yōu)勢。

    工業(yè):以內(nèi)部整合為主,有望全面提升。目前公司擁有3000多個生產(chǎn)批件,其中在產(chǎn)1000多個品種,但盈利能力參差不齊:整體毛利率為51%,而70個重點聚焦品種的綜合毛利率為68%,18個過億品種的綜合毛利率則達到71%。為此,公司已經(jīng)啟動聚焦產(chǎn)品戰(zhàn)略,以70個重點產(chǎn)品為突破口進行重點營銷,進而帶動整體毛利率的提升。此外,上藥集團內(nèi)部尚有不少醫(yī)藥資產(chǎn)未注入上市公司,未來存在注入預期。其中,以新先鋒制藥為代表的抗生素資產(chǎn)承諾在2011年底前注入,有望新增約20億元的營業(yè)收入。隨著產(chǎn)品結構調整和集團資產(chǎn)注入進入實質性操作階段,公司的工業(yè)業(yè)務有望提到全面提升。

    商業(yè):外延擴張步伐穩(wěn)健。公司在完成新上藥重組后便啟動了醫(yī)藥商業(yè)的擴張之路:在去年重組山東商聯(lián)生化藥業(yè)之后,公司上半年又相繼收購福建省醫(yī)藥公司、廣州中山醫(yī)和常州亞邦藥業(yè),有望在年內(nèi)完成并表,累計新增銷售規(guī)模超過40億元。而且公司在并購中將本著穩(wěn)健原則,一方面針對華東、華北和華南三大藥品消費市場進行重點布局;另一方面更加注重標的的質地,上述標的均為當?shù)氐凝堫^企業(yè),具有良好的終端網(wǎng)絡,可以充分發(fā)揮公司工業(yè)品種齊全的優(yōu)勢。未來隨著H股融資成功,公司商業(yè)擴張將提速,但我們認為穩(wěn)健原則不會改變。

    公司激勵機制完善,并購標的豐富保證持續(xù)增長。公司具有完善的高管激勵政策,主要包括三個指標:1)經(jīng)營性凈利潤的增速;2)經(jīng)營性現(xiàn)金流超過凈利潤;3)收入增長超過行業(yè)平均水平。我們認為,如果僅從內(nèi)生性增長來看,后兩點實現(xiàn)難度反而要大于第一點,而并購是提升經(jīng)營性現(xiàn)金流和收入規(guī)模的有效手段,因此外延式發(fā)展或將成為公司管理層的首選。考慮到上藥集團旗下尚有不少未注入資產(chǎn),加上公司商業(yè)擴張之路啟動,未來適時的資產(chǎn)注入和并購擴張將保證公司業(yè)績的持續(xù)增長。

    盈利預測及投資評級按照公司H股上市工作2011年年中完成計算我們預測上海醫(yī)藥（601607）2010-2012年EPS分別為0.72元、1.16元和1.47元。